（一）未公开信息的定义
未关于公开信息的定义，刑法条文并没有明确规定。
刑法第一百八十条第四款是这样规定的：“证券交易所、期货经纪公司、基金管理公司、商业银行、保险公司等金融机构的从业人员以及有关监管部门或者行业协会的工作人员，利用职务便利获取的内幕信息以外的其他未公开的信息，违反规定，从事与该信息相关的证券、期货交易活动，或者明示、暗示他人从事相关交易活动，情节严重的，依照第一款的规定处罚”。
根据对《刑法》第一百八十条内容的解读，利用未公开信息罪与内幕交易罪其本质差异主要是体现在两罪对应的信息内容上的差异。即内幕信息主要围绕的是上市公司与其本身相关的信息，如公司的盈利、亏损、合并、重组、增减资本、公司高管人员的变动、公司的重大合同等对该公司证券、期货的市场价格有重大影响，按照有关规定应该及时向社会公开但尚未公开的信息。而未公开信息中所指的“其他重大未公开信息”则是主要指证券、期货投资机构运用客户资金投资某些证券、期货的投资交易信息，一般属于单位内部的商业经营秘密，法律并未要求此类信息应当公开。综合学界与司法实务的观点来看，通说认为这里的“内幕信息以外的其他未公开的信息”，是指的除内幕信息以外的证券、期货相关投资决策、交易执行等未公开的信息。
但由于目前没有相关前置性法律、法规、规章等作为判断依据，没有法律条文的规定，这种通说定义只能被认为是一种非官方解读，这必然使得在司法适用工作中对未公开信息的判断标准依旧处于争议之下，而不断出现的新犯罪形态也可能使得对未公开信息的概念的理解不断变化：由最初的2009年2月28日《刑法修正案（七）》中首次提出“利用因职务便利获取的内幕信息以外的其他未公开信息”，但并未对未公开信息的具体内涵进行解释；到2009年黄太云对《刑法修正案（七）》的权威解读首次尝试对“未公开信息”进行界定，将其概括为证券、期货投资机构运用客户资金投资某些证券、期货的投资交易信息；再到2017年4月24日证券法修订草案提请全国人大常委会二审中明确列举了四项未公开信息：一是证券交易场所、交易结算资金存放机构、证券资产托管机构、证券登记结算机构、依法设立的证券市场监测监控机构在经营、监控过程中形成或获取的证券交易、证券持有状况、资金数量等相关信息；二是证券经营机构、公募基金管理人、商业银行、保险公司、信托公司、社保基金、私募证券投资基金等金融机构的证券投资相关信息； 三是政府主管部门、监管机构或者有关单位，制定或者作出的可能对证券交易价格发生重大影响的政策或者决定；四是国务院证券监督管理机构认定的其他信息；而到2018年，学界通说又将未公开信息之内涵理解为不为公众所悉，对相关证券、期货交易价格有重要影响，金融机构、监管部门以及行业协会按照规定采取规范管理的投资经营、监督管理、调控政策等信息。如今，在现行证券法修订事宜争取“三读”的过程中，无论是学术界还是司法实务工作中仍在对“未公开信息”定义进行探讨，由此看来，定义“未公开信息”之内涵采用概括列举的方式是远远不够的，笔者认为应该抛开表象看本质，更多的追问“未公开信息”的本质是什么。
（二）未公开信息的特征
笔者认为通过梳理未公开信息的特征是了解其本质的最根本的方式。刑法学界对其特征有各种不同的观点，一种观点认为，“未公开信息”应该具备五个特征：（1）差别性：“未公开信息“”必须是内幕信息以外的其他信息；（2）未公开性：“未公开信息”尚未通过法定渠道或其他以公众熟知的方式向社会大众和广大投资者公布；（3）真实性：“未公开信息”必须是正确、客观的信息；（4）专属性：“未公开信息”必须是涉及公司的经营、财务或者对该公司证券的市场价格有重大影响的信息，而不能是其他一切信息；（5）可利用性：“未公开信息”被行为人掌握后，行为人或其相亲友可从中受益之信息。
第二种观点认为，“未公开信息”应具备的五个特征是：（1）差别性: 必须是内幕信息以外的其他信息；（2）未公开性: 尚未通过法定渠道或其他以公众熟知的方式向社会大众和广大投资者公布；（3）关联性：即未公开信息必须是与证券、期货合约的市场价格有关的重大信息，而不是其他一切信息；（4）价格敏感性：即未公开信息对于证券、期货合约的价格具有重要影响；（5）可利用性：被行为人掌握后，行为人或其相亲友可从中受益之信息。
第三种观点认为，“未公开信息”应具备四个特征：（1）价格敏感性：对证券、期货交易价格有重大影响的信息，没有影响的信息不具利用的价值，不会产生危害；（2）未公开性；（3）排他性：是内幕交易以外的其他信息，如是内幕交易信息则可直接适用内幕交易罪；（4）保密性：信息未公开之前应有一定保密措施，仅限于特定人员知悉。
  综合上诉三种观点可以看出，未公开信息的特征中，最重要、最具代表性的两个特征是未公开性特征和价格敏感性特征。未公开性特征强调的是信息尚未被以法律承认的方式公之于众，强调时间线性；而价格敏感性则是探讨未公开的信息是否应该具有对证券、期货市场价格必然产生重要影响这样的特征。而这一特征正是关乎未公开信息本质的特征。
（三）未公开信息的本质
关于未公开信息的本质特征，一直争论不断，尚未解决。这种争论既是对“未公开信息”是否应该增加“对证券、期货的市场价格具有重要影响”的限制的争论，也是对“未公开信息”与“内幕信息”是否具有同质性的争论。学界对此问题有着不同观点：
第一种观点认为，应该增加此限制，即“未公开信息”是对证券、期货的市场价格具有重要影响的信息。以刘宪权教授为代表，其主要的理由是：（1）刑法立法将本罪与内幕交易罪规定在同一法条中，故未公开信息与内幕信息应具有同质性，既然构成内幕交易信息应该以该信息对证券、期货价格有重大影响未必要，则未公开信息应当与其保持一致。即未公开信息应对证券、期货价格产生重要影响，且这种影响是一种确定性的影响[刘宪权 谢杰，《证券期货犯罪刑法理论与实务》，上海人民出版社2012年第一版，243-244页]（2）未公开信息只有对于证券、期货交易价格具有重要的影响，才具有实际利用的价值。
这种观点在司法实务上的被广泛接受。如2011年上海许春茂利用未公开信息交易一案[ 参见许春茂犯利用未公开信息交易罪一审刑事判决书，（2011）静刑初字第362号]，是适用 《刑法修正案（七）》，追究基金管理公司从业人员利用职务之便、凭借未公开的信息优势，非法牟利或转嫁风险行为予以刑事追究的典型案例。其中法院的判决理由为，成立未公开信息有四个条件：其一，是会对证券、期货交易价格有重大影响的信息，没有影响的信息不具备利用的价值，不会产生危害性；其二，信息尚未公开；其三，是内幕交易以外的未公开信息；其四，信息未公开前应由一定保密措施。因此法院认为，被告许某某在担任基金经理期间，违反国家规定，利用职务所掌握的基金投资决定权，利用未公开信息，从事与该信息相关的证券交易活动，涉及交易金额9500余万元，非法获利209余万元，情节严重，构成利用未公开信息交易罪。这里，法院的判决理由是对未公开信息应具备对证券、期货的市场价格具有重要影响的支持。
第二种意见认为，不需要增加对价格有重要影响的限制，即“未公开信息”无需是对证券、期货的市场价格具有重要影响的信息。以顾肖荣教授为代表，主要理由在于：（1）刑法中规定的“未公开信息”是指内幕消息以外的信息，带有与内幕交易信息性质不同的含义，故不必要求此类信息与内幕信息具有同质性。如顾教授曾提出：“第四款（指《刑法》第一百八十条第四款利用未公开信息交易罪）列在第180条中不恰当，因第180条是‘内幕交易’，而第四款是利用‘内幕信息’以外的信息，既然‘内幕信息’以外，又列在‘内幕信息’条款中，名不副实。”。（2）增加该限制，尤其是如何认定具有“重要影响”，太过抽象，难以判断与证明。
支持此观点的司法实务案例如上海李旭利利用未公开信息交易罪案，本案中李旭利在二审的上诉理由中，其辩护人就指出李旭利涉及购买的工行、建行股票是两只大盘股，仅凭数只基金的建仓不可能抬升股价，其行为不会对证券、期货交易市场价格造成重大影响，认定李旭利利用未公开信息指令李某君购买上述股票，不符合情理，故李旭利的行为根本不构成利用未公开信息罪。而二审法院的评判决理由中写道：基金公司从业人员利用未公开信息交易相关股票的行为，不仅可能对所任职基金公司的财产利益造成直接损害，更主要的是破坏了公开、公平、公正的证券市场原则，损害了处于信息弱势的散户的利益，违背了基金从业人员对基金公司的忠实义务，损害了有关基金和基金管理人的声誉以及投资者对有关基金及基金管理人的信赖和信心，进而对有关基金的长期运作和基金份额持有人利益造成损害，并对整个证券市场造成损害。因而，刑法设置该罪，针对的就是利用未公开信息从事交易的行为，目的在于惩治该行为对证券市场正常运行所造成的严重危害，基金公司买入行为对涉案股票价格的影响及行为人是否实际获利，均非决定犯罪是否构成的因素。本案二审法院对李旭利的行为的违法性评价是基于其行为造成对证券金融市场正常秩序的破坏，由此也表明了其利用的未公开信息是否具有价格敏感性，即是否应对证券市场价格产生重要影响不是本罪的犯罪构成因素之一。
笔者认为，未公开信息的本质特征中包含对证券、期货价格具有重要影响的限定条件，是应有之意。第一，虽然刑法第一百八十条中第四款没有明确规定未公开信息价格敏感性特征，但是这却是关乎本罪犯罪的本质特征。如果行为人利用的未公开信息不具备对证券、期货交易价格产生重要影响的属性，其从中获取利益或避免损失的目的将无法实现，其行为对证券投资机构和相关投资者将难以产生损害，对证券市场价格正常运行难以产生影响。那么此类行为的社会危害性则不适于刑法对其评价。第二，未公开信息对证券、期货价格具有的重要影响无需是一种确定性影响。其评判标准应是以一般正常人判断视角下的认识标准，即一般正常人按照正常理解能将此信息判断为对证券、期货市场具有重大影响即可，而不要求此信息必然实际的要对证券、期货价格产生实质性影响。
（四）未公开信息的外延
对于未公开信息的理解，除了上述关于其内涵特征与本质争论外还有一个问题值得关注，那就是未公开信息的内涵之外延。学界中有这样的一种疑问：自2007年4月国务院颁布了《期货管理条例》以来，其中明确具体规定了内幕信息的具体内容，而《证券法》等法律、法规中却存在没有明确规定为内幕信息的涉及证券、期货投资交易的有关信息，如政策信息、交易动向等，这类信息是否能够归属于“未公开信息”中去？
对于上述疑问学界主流有如下两种观点。
第一种观点就认为，“未公开信息”的范围非常广泛，即“内幕信息”以外的其他任何信息，只要不能明确归于内幕信息的，都可包括在“未公开信息”的范围内。内幕信息与未公开信息既同时规定在同一法条内，信息的具体内容表述上就属于一种非此即彼的关系。
第二种观点则认为，关于内幕信息的规定，证券、期货法律、法规应该处于统一的法律调度下。期货法律、法规明确规定为内幕信息的，证券法律、法规目前虽未明确，但是不排除将来修订时与期货法律、法规保持一致的可能性，这是一种法律一致性的体现。如果盲目将尚未明确规定于证券法律、法规中信息认定为有别于内幕信息的未公开信息，则会导致将来与证券法律、法规冲突的可能性。
就上述两种观点，笔者倾向于前者观点。虽然目前证券法尚且处于修订的过程中，但鉴于瞬息万变的金融证券交易市场中所包含的未公开信息可能性非常广泛，对于不断修订完善的证券法与2007年颁布的期货管理条例规定保持一致性是一件难事。何况现实中已经出现了利用《证券法》中尚且还未规定但《期货管理条例》中已明确规定为内幕信息的证券、期货交易动向信息进行证券犯罪这种形式， 此案件正是2018年的涂健、涂欣利用未公开信息交易案：
涂健在中国证券登记结算有限公司深圳分公司证券账户管理岗位工作期间，利用其具有的证券账户查询权限所知悉的信托产品、金融机构资管产品股票拥有及变动情况等未公开信息，指令被告人涂欣从事相关交易活动，情节严重,其行为均已构成利用未公开信息交易罪。法院的判决理由中写到：本案所涉及的“未公开信息”是指涂健在中登公司深圳分公司证券账户管理岗位工作期间，利用其具有的证券账户查询权限而知悉相关信托产品、金融机构资管产品（包括但不限于私募基金、券商资管计划）的股票拥有及变动情况等方面的重要信息，包括前述证券账户所持有的股票代号（名称）、变更日期（交易日期）、变更股数（增减股数）、结余股数（持股数量）等。上述本案最终对涂健以利用未公开信息罪进行判处，在司法实务层面肯定了笔者的观点。