中国财务结构研究综述

[摘要] 文章从财务结构的界定、财务结构对企业价值的影响、财务结构的选择和优化以及财务结构的度量等个方面对我国关于企业财务结构的研究成果进行梳理。指出对财务结构进行相关研究具有重要意义，同时，在财务结构的定义、度量指标的选取和研究领域等方面，有待于进一步拓展和深入研究。

[关键词] 财务结构；资本结构；资产结构；财务指标

A Summary of Financial Structure Researches in China

[Abstract] The description and analysis of the researches on financial structure in China are classified into the definition of financial structure, it’s influence on the enterprise’s value, the choice and optimization of financial structure and the measurement of financial structure. It’s very important to do researches on financial structure, meanwhile it’s definition, the choice of it’s measurement variables and the research field should be expanded and studied more deeply.

[Keywords] Financial Structure, Capital Structure, Assets Structure, Financial Measures

 一、引言

在经济世界中，每一个企业无不希望在尽可能规避风险的同时获得最大收益。但是收益与风险往往是正相关的，企业需要在两者之间进行权衡。而资本结构同时影响着收益与风险。也正基于此，资本结构被认为是公司财务理论的核心，财务学中关于企业资本结构的研究由来已久，其研究成果可谓汗牛充栋。不论是国内还是国外，都有大量的关于资本结构的规范研究和实证研究，也有很多学者对这方面的研究文献作了综述和评论。同时，笔者注意到，财务学中有一个与资本结构相关联的概念即财务结构。在我国，尤其是近20年来，也涌现了大量关于企业财务结构的研究。但至今没有这方面的综述和评论，有鉴于此，对我国关于企业财务结构的研究进行梳理显得十分必要。本文将从财务结构的界定、财务结构对企业价值的影响、财务结构的优化、财务结构的计量等方面对国内关于财务结构的文献进行回顾和分析，旨在为今后的相关研究提供一些方向和思路。##end##

二、财务结构的界定

在财务结构的研究文献中，对于财务结构这一概念本身有着不同的界定。归纳起来，主要有以下几种界定。

（一）资本结构

王斌[1]在发表于《会计研究》1994年第2期的论文“论财务结构调整的成本与风险”中把财务结构定义为狭义的资本结构概念，即企业资金来源中长久性筹资项目的构成及比例关系。其后的有些关于财务结构的文献中，虽未明确把财务结构定义为资本结构，但从文章的论述中，常常两词混用，把财务结构等同于资本结构[2][3]。更有学者认为财务结构只是资本结构的一种习惯叫法，明确指出“资本结构指股权资本与债权资本之间的比例关系, 习惯上称为融资结构或财务结构, 反映企业获得长期资本的各项来源、组成及其相互关系。”[4] 

 （二）融资结构

    大多数的文献把财务结构定义为“企业所筹资金各组成部分的比例，反映了资产负债表右面的全部项目构成，包括流动负债、长期负债和所有者权益。”[5]。并把它分为长短期资金结构和资本结构（长期资金内部的长期负债与股东权益之间的比例关系）两部分，在财务结构中占有重要地位的是资本结构[6]。财务结构的选择决定着企业是否具有一个良好的资产结构，为保证公司具有良好的资产结构, 就必须认真研究和选择其财务结构[7]。因此，资产结构是另一个不同的概念，是指构成公司全部资产的各个组成部分在全部资产中的比例,它影响着公司的财务结构[8][9]。这样的一个财务结构的概念，就是企业的融资结构，也可以看作是广义的资本结构，因狭义的资本结构不包括短期负债，仅是长期借入资金与自有资金的比例关系。而资产结构包含了企业全部资金来源的构成及其比例关系，通常可以用资产负债率来反映。[10]

（三）资本结构加股权结构

有少数学者认为财务结构包括资本结构和股权结构。如李淑平[11]认为公司的财务结构包括两个方面：公司的资本结构和股权结构，是公司治理结构建立的财务基础。付锦峰、王素荣[12]认为资本结构和股权结构是财务结构中的重要内容, 资本结构与相机治理机制有关, 股权结构与内部治理和外部治理发挥作用的方式和程度有关,因此, 财务结构与公司治理结构关系密切, 在某种程度上可以说, 只有合理的财务结构, 才能有有效的公司治理结构。

（四）广义的财务结构

有一些文献对财务结构的界定不局限于企业的资本结构、融资结构和股权结构，而是有一个更大的范畴，虽然其具体定义各不相同，我们在此把它们统称为广义的财务结构概念。

彭韶兵[13]认为为财务结构是资本结构、资产结构及其相互平衡关系。持相同观点的学者有丁霞[14]、郭泽凤[15]等。

徐兴恩、胡科[16]认为广义上的财务结构包括资本结构、资产结构以及反映企业财务特征的财务比率体系。

李心合、葛志兴[17]的“财务结构分析的新思路”一文中提出的财务结构分析框架中包括资产结构分析、负债结构分析、产权结构分析、收入结构分析、费用支出结构分析、利润结构分析。文中虽未就财务结构的含义作出明确的界定，但从内容可看出，财务结构在这里是广义的，包括了两张基本财务报表——资产负债表和利润表各部分的构成比例。

宋献中[18]认为财务结构的内涵是指组成财务系统的各要素及各要素之间的相互联系、相互作用的关系和方式。财务结构包括资产结构、资本结构、收入结构、费用结构和利润结构，各部分下面再进一步细分。

三、财务结构对企业价值的影响

财务结构对企业价值的影响可以分为直接影响和间接影响两方面。

（一）直接影响

企业可以通过调节财务结构，改变资产负债率，发挥财务杠杆的作用，从而对企业价值产生直接影响。财务结构对企业价值的影响主要来自于长期负债资金和权益资金的比例关系、权益资金结构的资金比例、负债结构的资金比例等[19]。

（二）间接影响

有研究表明，企业的财务结构与其竞争战略存在互动关系，财务杠杆和财务灵活性影响企业的产品市场竞争战略、战略性投资、企业创新、增长及多元化战略等[4]。企业的各种业务、企业的研究开发和企业所面临的外部环境共同形成企业特有的核心产品的同时,也影响企业财务结构的形成与发展,又通过财务结构进一步影响到核心产品。财务结构还将影响到企业文化的形成, 并通过企业文化来加深其对核心产品的影响。最终, 由核心产品将所有这些影响和信息带入并形成核心竞争力[16]。因此，财务结构通过影响企业的核心竞争力间接影响企业的价值。

四、财务结构的选择与优化

财务结构影响着企业的经营风险和财务风险，影响着企业的业绩，影响着所有者的利益，因此，如何选择一个适合企业的合理财务结构，如何优化企业的财务结构，便成了学者所热衷的一个话题。

不少学者从分析财务结构的影响因素入手，讨论企业财务结构的选择和最优化问题。钟子亮、李莉[20]认为企业财务结构受制于国家的经济体制, 经济体制不同, 企业财务结构的表现形式也就不同。在市场经济体制下, 企业在筹集资金过程中, 为达到财务结构的最优化, 应做好以下几项工作：做好长短期资金需要量的预测、正确选择筹资渠道和方式、合理确定筹资期限、重视对财务结构的分析。姜大谦[21]的分析认为影响财务结构的因素主要有公司的成长速度、资产内容、盈利的稳定性、管理的态度、贷款人的态度、政府的规定等六个方面。吴珍凤[22]认为企业在选择适当合理的财务结构时应重点考虑以下的因素:公司的成长性、公司经营的稳定性、公司的资产结构、借款利率的高低、行业的竞争、投资项目的风险、投资收益率、经济环境的状况、企业管理者的态度等。朱翠兰[23]从企业内部和外部两方面来分析影响其财务结构因素。内部因素包括未来销售增长率、销售的稳定性、资产结构、业主对融资方式的偏好等。外部因素包括产业竞争态势、债权人的态度、证券市场的状况、银行贷款制度等。并认为相对而言，内部因素的作用是主要的。理论上，企业的最佳财务结构是WACC最低点所对应的负债率，实践中不一定，但仍以股东财务最大化为基本出发点来确定，至少应满足三个判别标准：在数量和规模上,能及时满足股份公司对资金的需要；资产报酬最大化；加权平均资金成本最低化。刘新国、李　珂[8]进一步指出，除了这三个标准外，企业财务结构的优化还应把握最佳财务结构的三个基本特征即绝对性、相对性和模糊性，认为企业的最优财务结构难以量化，不可能一步到位，而是一个逐步逼近的过程，因此也就是一个最令人满意的财务结构。王彦卿[24]也采用类似的思路分析影响企业财务结构的内部因素和外部因素，虽然其列出的具体影响因素不完全相同。并指出优化企业的财务结构一般应通过增量调整和存量调整两种途径。增量调整是指企业需要增加资金时, 通过采用不同方式筹资使企业的财务结构得到调整。存量调整是不改变资金总量, 通过资产重组调整财务结构一种方法，具体包括债转股、资产变现、债务重组等方式。后来的研究[25]在分析我国上市公司财务结构存在的问题和成因后，进一步认为上市公司财务结构的优化应采取“治标更治本,标本要兼治”的战略，即“治标”——“增量优化”与“存量优化”双管齐下；“治本”——完善公司治理,优化财务结构。而魏永刚[19]则认为企业财务结构的优化调整主要分为存量调整、增量调整和营运资金管理等三个方面。当然，企业财务结构的调整也存在着调整成本，财务结构调整的成本在性质上有外显成本和隐含成本，在内容上有股本调整成本和负债调整成本 [3]。

    也有学者[26]运用数学方法计算举债经营的风险概率，分析企业举债经营的利弊和企业财务结构的优化选择。

五、财务结构的度量

    现有研究中一般以一些财务指标作为财务结构的变量，其中资产负债率是度量财务结构的基本财务指标。汤颖梅等[27]以38 家农业上市公司2002-2006 年的数据作为样本，以资产负债率作为财务结构的变量，净资产收益率（ROE）作为公司绩效的指标，税后利润增长率作为成长性的变量，总资产作为控制变量，对财务结构与公司绩效的关系进行实证分析。结果资产负债率与公司经营绩效负相关，成长性与公司债务资产比率正相关。崔锦荣、 张祎[28]虽在研究中也采用资产负债率作为财务结构的度量指标，但同时指出资产负债率只是财务结构中的一个问题。他们的研究以深沪13 家零售业上市公司在2005年12月31日至2008年3月31日共10个季度的有关财务资料为基础，通过分析对比6家南方公司和7家北方公司的资产负债率和每股收益、净资产收益率，表明南方公司多采取积极的财务结构，且较稳定，收益较高，北方公司的财务结构保守，获利能力较低。

    徐兴恩、胡科[16]用17个财务指标作为财务结构的变量，13个核心竞争指标作为核心竞争力的变量进行回归，分析上市公司财务结构对其核心竞争力的影响，结果发现核心竞争力指标中有5 个指标明显受到企业财务结构指标的影响, 即可以通过财务结构指标的变动解释这5 个核心竞争力指标中的某一个指标。财务结构深刻影响到上市公司核心竞争力的4 个重要层面, 即技术创新层面、产品销售战略层面、企业规划战略层面和企业文化构建层面。合理的财务结构不但是战略管理的重要组成部分，而且为企业创新提供有力的资金保证，能够提高融资能力，增强抗风险实力，以保证提升核心竞争力。

严志勇、陈晓剑[29]指出有关财务结构的实证比较变量包括负债比率、 长期负债对总负债比率、长期资金比率、利息保障倍数、营业利润率、资本报酬率和固定资产报酬率等七个财务指标。他们的研究采用了其中的负债比率、 长期负债对总负债比率、长期资金比率、营业利润率、资本报酬率等五个指标来分析中小企业融资难原因及对财务结构的影响，提出用“风险共担, 利益共享”型的信贷契约来解决这一问题。王建刚、王琴[30]的研究与此类似，所不同的是他们用产权比率取代了长期资金比率。

六、结论与启示

从对众多学者的研究成果进行的回顾中，我们可以得到一些有益的启示，同时也发现一些不足，对此作一简单总结如下：

    （一）企业的财务结构对企业的价值产生重要影响， 而如何使企业的价值最大化是财务管理的主要目标。因此，对财务结构进行研究具有重要意义。对此问题，应结合采用定性研究和定量研究的方法，进一步深入分析财务结构对企业价值的影响路径。

（二）已有的文献对财务结构的界定有分歧，如何统一对财务结构的认识是一个重要的问题。同时，正如干胜道等[31]所指出的，大多数研究都只关注资产负债表的右半部分，而不关注资产负债表的左半部分，对资产质量的研究相当欠缺。事实上，企业的风险和收益不仅受到融资结构的影响，也受到资产结构的影响。企业资产中流动资产和固定资产的结构、金融资产和实物资产的结构、有形资产和无形资产的结构以及各项资产的具体构成等，都影响着企业绩效。笔者认为，财务结构体系从较宏观的角度看，包括了财权结构和财务治理结构；从会计报表的角度看，包括了财务状况结构（下面还可分为资产结构、负债结构、所有者权益结构）、利润结构和现金流结构； 再进一步细分则还包括了如资产中应收帐款的客户结构、供应商结构等更为微观的财务结构。如何对这些结构因素进行科学合理的划分和界定，构建一个合理的广义财务结构体系，是我们今后研究的方向。

（三）现有的研究主要围绕两个方面展开：（1）财务结构的定义、内涵与外延、财务结构与资本结构等关系；（2）财务结构的经济后果，即不同的财务结构对公司业绩、市场价值产生怎样的影响。从研究的深度和广度上均有待提高和拓展。从研究的广度看，企业的财务结构除了影响企业价值外，也影响着企业的风险特别是财务风险。财务结构对财务风险究竟是什么样的作用方式，什么样的财务结构是安全的财务结构，能使企业免于陷入财务困境，等等。这应该是今后的财务结构研究中值得关注的一个领域。此外，财务结构与成本的关系、财务结构中各部分结构之间的匹配关系、同行业上市公司财务结构差异与业绩变化、市场结构（竞争程度）对财务结构的影响等都是今后我国财务结构研究中需要拓展的领域。从研究的深度看，财务结构对公司业绩和风险的影响可进一步细化，如深入分析供应链结构、股东持股结构、社会责任承担结构、表内表外结构（无形资产中人力资源结构、负债分析中或有负债结构）如何影响企业的财务健康度以及经营者财权与所有者财权结构（决策权配置）如何影响公司业绩等。

（四）现有的为数较少的财务结构的实证研究中，对于财务结构的计量多采用一些财务比率，研究的内容多集中于财务结构对企业战略和核心竞争力的影响以及对企业绩效的影响。这里，这些指标是否能反映企业的全部财务结构，是否有其他指标包括一些非财务指标可以作为财务结构的变量值得我们思考。

参考文献：

[1] 王斌.论财务结构调整的成本与风险[J].会计研究，1994(2):20-23

[2] 商海岩.公司财务结构理论评述[J].当代经济管理，2006(6):118-120

[3] 秦丽.利率市场化条件下企业财务结构研究[J].经济体制改革，2007(6):83-86

[4] 谭元戎,赵自强,孙剑平.企业财务结构与竞争战略互动关系的研究[J].经济问题探索,2007(6): 84-86，94

[5] 王存然.不合理财务结构探析[J].财贸研究，1995(4):17-22

[6] 林世怡.论股份制企业的财务结构与杠杆作用[J].财经研究，1992(10):45-50

[7] 周晓波. 股份公司的财务结构及其优化选择[J].辽宁财会,1995(10):37-38,42

[8] 刘新国,李珂.股份公司最佳财务结构的探讨[J].中州煤炭，2002(6):47-48

[9] 武振业，何山.浅析企业财务结构及偿债能力[J].工业会计，1995(11):18-20

[10] 张海龙.财务结构、资本结构与资产组合辨析[J].财会通讯，1997(2):8-9

[11] 李淑平.财务结构演变对日本公司治理模式的影响[J].财政研究，2007(6):79-81

[12] 付锦峰，王素荣.浅论公司治理结构与财务结构[J].经济经纬，2004(3):99-101

[13] 彭韶兵.企业财务结构分析[J].广西会计，1998(12):5-7

[14] 丁霞.基于财务结构的财务风险控制[J].时代金融,2007(1):112-113

[15] 郭泽凤.浅议企业财务结构及其分析[J].吉林师范大学学报(人文社会科学),2003(6):68-70

[16] 徐兴恩,胡科.上市公司财务结构对其核心竞争力影响的研究—来自河南省数据的分析[J].河南社会科学，2006(7):95-102

[17] 李心合，葛志兴. 财务结构分析的新思路[J].浙江财税与会计,2000(1):9-10

[18] 宋献中.论财务结构的特性与研究价值[J].财政研究，1997(8):55-59

[19] 魏永刚.浅探财务结构与企业价值的关系[J].经济师，2001(4): 97

[20] 钟子亮,李莉.谈市场经济体制下企业的财务结构[J].内蒙古财经学院学报，1995(3):85-87

[21] 姜大谦.简论公司财务结构及其影响因素[J].财会研究，1997(1):31-32

[22] 吴珍凤.优化财务结构，提高资产运营效益——从亚洲金融危机所想到的[J].广东审计，1998(8): 41-42

[23] 朱翠兰.最佳财务结构浅探[J].财会月刊，2000(6):13-14

[24] 王彦卿.浅谈企业如何优化财务结构[J].河北审计，2000(7):40-41

[25] 张玉明.浅议我国上市公司财务结构的优化[J].现代商贸工业，2007(7):154-155

[26] 张培荣.企业财务结构优化决策的数量分析[J].财经问题研究，1993(12):58-61

[27] 汤颖梅,王怀明,卞琳琳,白云峰.农业上市公司财务结构与绩效相关性的实证分析[J].中国农学通报,2008(4): 484-487

[28] 崔锦荣,张祎.南北方上市公司的财务结构差异[J].中国统计，2008(9):26-27

[29] 严志勇, 陈晓剑.中小企业财务结构分析与融资对策[J].经济理论与经济管理，2001(9): 59-61

[30] 王建刚，王琴.中小企业融资对财务结构的影响及对策[J].铜陵学院学报,2005(1):41-43

[31] 干胜道,王生兵.试论企业资产质量优化与评价[J].四川大学学报(哲学社会科学版),2000(5):49-52